专题组：从电子零件可卡因到体育运动竞技体育运动
几乎每一个青年人半小时侯都有背著学生家长偷偷地打格斗游戏的历经，数十年过去，电子零件格斗游戏已经从学生家长谈之变黑的电子零件可卡因高速成长为被体育运动总局认可的体育运动竞技项目。格斗游戏，为我们带来了无数的快乐，然而当我们跳出玩者的角色再来看格斗游戏这个金融行业就会发现，这不是一门好做的生意。做为投资者，我们应该如何去看我省的格斗游戏金融行业？如何去评价格斗游戏子公司？A股格斗游戏子公司的投资机会友藏在哪些不起眼的细分领域呢？
一、从金融行业层面看我省的格斗游戏产业产业发展
1.金融行业特性与体量
格斗游戏做为网络民营企业最赚钱的销售业务，在我省网友中的占有率不言而喻。做为一种具有消费属性的商品，它的安非他命不可否认，因而它也拥有较高的使用者粘性与复购率，随著我省网络市政建设的产业发展和终端网络的普及化，网络格斗游戏与终端端格斗游戏享尽了年轻一代的人口增量。
对比我省的网友总量和格斗游戏使用者数量不难发现，两者保持着高度同步的增长速率，可见格斗游戏在网友中高且稳定的占有率。而随著我省的网络普及化率达至了50%的产业发展瓶颈期，人口增量在格斗游戏产业产业发展中急速消退，使用者增长率出现断崖式的下跌，2014年后更是稳定在了低个位数，我省的格斗游戏产业产业发展在经过了数十年的产业发展后，终于从蓝海消费市场竞争变成了需要民营企业间激烈的红海，金融行业集中度不断提升，一一线格斗游戏行业龙头纷纷向海外开拓捷伊版图，这在后文中会提到。
2.格斗游戏产品种类的社会变迁
从格斗游戏产品种类看来，我省的格斗游戏产业产业发展非主流也历经了从单机格斗游戏到客户端格斗游戏再到终端端格斗游戏的变革，金融行业行业龙头也同样随之变换。更重要的是，这几种不同的格斗游戏产品种类有着不同的商业模式，每一次非主流产品的更迭，更多的意味着金融行业商业模式的迭代。
目前的格斗游戏金融行业，手机游戏已经成为绝对的非主流，随著人们生活节奏的不断加快，手游的时代一去不复返，而产业产业发展结构的社会变迁却让湘电股份和完美世界这类下注“页转手”格斗游戏销售业务的一线行业龙头有了弯道超车的机会。
目前，格斗游戏子公司的商业模式主要有四种：收费项目格斗游戏、产品服务销售业务收费项目、广告收费项目和比较少见的游戏软件。我省的格斗游戏消费市场尚以有格斗游戏为非主流，因而产品服务销售业务（人偶）收费项目依然是非主流的商业模式。
以手机游戏为例，格斗游戏营业收入的蛋糕由平台方、发售方和研制方三家分享，虽然每款格斗游戏的毛利润模式不尽相同，但大体上平台方（IOS/Android）通常占据大头，发售方和研制方平分剩下的利润。
在我省格斗游戏业的起步阶段，消费市场上用单机格斗游戏为主，我省格斗游戏民营企业打造出了许多经典的优质产品，如“国产三大剑”。在这一阶段，好的格斗游戏质量是格斗游戏民营企业的核心消费市场竞争力，打造出一款优质的格斗游戏，招揽大量的玩者购买，格斗游戏子公司就是成功的，后来的单机版制和卖光制网络格斗游戏也是同样的道理。
而随著网络的产业发展，网络使用者在各个年龄段与各线城市普及化，为了招揽更多的使用者参与，格斗游戏的发售方选择降低格斗游戏的参与门槛，推出了大量的免费格斗游戏，大话西游发布网，这个时候引导使用者为产品服务服务（人偶）收费项目成为了格斗游戏子公司的主要收入来源。
时间来到2010年后，这时候的我省玩者更加的成熟，对格斗游戏的刷新率、游戏性提出了更高的要求，同时国内的格斗游戏民营企业的经营策略也从依赖美、韩进口转向了自主研制，格斗游戏的开发成本陡然加大，格斗游戏子公司自然也希望自身格斗游戏的盈利能力和生命周期更长，因而格斗游戏运营的重要性被摆在了与格斗游戏开发同等的地位上，在这个时候，网络子公司（百度、百度）的优势进一步体现了出来。毕竟，一部格斗游戏的失败能让格斗游戏子公司受到极大的重创。
（你说是吧，百度？）
二、格斗游戏业的消费市场竞争格局和格斗游戏民营企业的消费市场竞争优势
众所周知，在我省接近 2000 亿的格斗游戏消费市场中，有近 70%的份额来自于百度、百度三家巨头。近年来，随著金融行业马太效应的加剧，两者一直以高于金融行业平均的增速快速高速成长，所占国内消费市场占有率也在逐年提升，2017 年百度、百度三家子公司所占的格斗游戏消费市场占有率达至了66%，凭借着两款“吃鸡”手机游戏，18Q1在终端格斗游戏消费市场的市凤珠郡达至了惊人的 90%，销售收入前五格斗游戏基本都由网 易、百度三家大厂霸榜，其他格斗游戏民营企业向上天花板明显。
格斗游戏金融行业是洗牌非常迅速的金融行业，在长达数年甚至十几年的格斗游戏研制、运营周期之中，玩者的喜好和产业产业发展结构都可能发生非常大的变化。无论是研制厂还是发售方，一旦没能把握住金融行业新一轮的风向，很容易便会掉队。而百度与百度能够坐稳格斗游戏江湖的前两把交椅，主要依赖于自身的消费市场竞争优势：
1.百度独一无二的流量优势。
做为我省网络绝对的社交霸主，百度拥有近8亿QQ月活使用者和近10亿微信月活使用者构筑的社交网络，在社交类格斗游戏方面具有最强的优势。做为我省最懂社交的格斗游戏厂商，子公司推出的MOBA类手机游戏《王者荣耀》自2017年开始长期占据格斗游戏畅销榜榜首，成为名副其实的现象级产品。
社交性是网络格斗游戏最重要的属性之一，玩者间的消费市场竞争心理可以促使使用者在网络格斗游戏中投入更多的精力和金钱，大话西游公益服，以使自身在社交圈子中拥有更多的社交资源；同时，“开黑”做为时下青年人的一种重要社交活动，占据着年轻一代网络使用者大量的时间，如果格斗游戏能够像上一代的白酒一样，成为一种社交工具，那么使用者的粘性与活跃度都会大大增强。在这个领域，百度的优势是不言而喻的。
2.我省最强大的格斗游戏开发商百度。
百度是国内最为优质的格斗游戏内容研制商，子公司曾成功开发并长周期运营《射雕》、 《梦幻西游》等 IP，子公司具有良好的内部激励机制和完善的研制流程，可以保障子公司优质内容的持续产出。
百度深耕 RPG 产品种类，近年来通过“端转手”打法推出了《梦幻西游》、《射雕》、《阴阳师》、《倩女幽魂》等多款位居iOS畅销榜前列的爆款产品，且作品自上线以来表现稳定，聚集了较为固定的玩者群体。2018 年百度推出了主打高自由度的格斗游戏《楚留香》，对MMORPG产品种类进行了捷伊创新，格斗游戏上线后消费市场表现优异。在吃鸡格斗游戏领域，百度推出的《荒野行动》和《终结者 2:审判日》在众多吃鸡格斗游戏中同样表现不俗。
三、如何看格斗游戏子公司
格斗游戏子公司以格斗游戏为单一主营销售业务，格斗游戏的好坏直接决定着格斗游戏子公司的盈利水平与核心消费市场竞争力，有的时候甚至决定了一个子公司的生死存亡。一个合格的分析师需要通过考察分析格斗游戏的各个产品数据和指标来判断格斗游戏的生命力和“吸金能力”，具体来说可以参考如下指标：
1.ARPU值
前文中提到我省网络金融行业与格斗游戏金融行业的人口增量已经消失殆尽，金融行业总量增速显著放缓，格斗游戏金融行业从增量消费市场转变为存量消费市场。事实上，随著短视频的崛起和网络视频网站的内容质量提升，格斗游戏民营企业还面临着金融行业外部的消费市场竞争。在之前的报告中我曾提到过，网络的下半场是一场时间大战，使用者的停留时间越来越难以获取，因而每个使用者在平台上的消费，即ARPU值(=格斗游戏消费市场销售收入/格斗游戏消费市场使用者规模)成了最为关键的指标。
数据显示，2017年我省格斗游戏消费市场 ARPU 值达 349.2元，同比增长 19.4%，近五年来增速有所波动，但始终维持在两位数以上。
据New Zoo数据显示，2017年亚太地区格斗游戏消费市场ARPU值为44.72美元，我省仅略高于平均值，不及西欧地区(100美元)的一半和北美地区(150 美元)的三分之一。若以欧美为参照，我省的ARPU值仍然有很大的提升空间。然而，玩者不会无缘无故为一款格斗游戏付费，随著我省玩者的日渐成熟，过去以页游为代表的粗制滥造的圈钱模式也将成为过去，未来的趋势必将是“精品格斗游戏”主导消费市场。这也对格斗游戏厂商的研制质量提出了更高的要求，行业龙头大厂的优势在未来将更加显现。
2.研制能力
首先，目前格斗游戏开发的成本门槛越来越高，金融行业壁垒变强。以手机游戏为例，按照终端格斗游戏目前1.5-2.5年的开发周期计算，团队成员100人，平均研制人员成本在30-40万左右，再加上IP的投入，开发上线一款精品格斗游戏需要的资本投入大致在0.5-1亿之间。这仅仅是开发成本最低的手机格斗游戏，传统的客户端格斗游戏开发周期和成本则要远大于终端端格斗游戏。
这导致的直接结果是中小厂商消费市场竞争压力进一步加大，金融行业呈现集中化趋势，规模体量越大，研制实力+资本+IP储备雄厚的子公司，消费市场竞争优势将越为凸显。
3.IP储备
IP经济是传媒版的老生常谈，好的IP意味着流量的保证。做为IP产业产业发展链的下游，格斗游戏IP的来源有小说，例如来源于武侠小说的《天涯明月刀》、《逆水寒》，来源于网络小说的《诛仙》，还有来源于影视剧的《九州牧云记》等等。利用现有IP的另一个好处是不需要再重新构建捷伊世界观，这大大降低了格斗游戏开发的风险和难度。但是最优质的IP当属脱身于格斗游戏的原创IP，这些来源于系列格斗游戏的IP对玩者的号召力是最大的，例如暴雪的《魔兽》系列，我省的《梦幻西游》、《剑侠情缘》系列，较为成熟的格斗游戏IP生命力强，能够实现游戏软件的盈利，形成独特的格斗游戏文化生态圈，因而，目前已经具备IP储备的格斗游戏子公司在开发上更加具有优势。
重点关注标的
综合以上的观点，我仅以个人观点说明目前A股消费市场中值得关注的格斗游戏股。虽然格斗游戏界的绝对行业龙头百度与百度均已登陆美股消费市场，留在国内的一线行业龙头标的也不乏值得关注的亮点。
1.完美世界（002624）
主要逻辑：格斗游戏开发老牌大厂，产品矩阵强大，覆盖全产品种类格斗游戏，掌握头部格斗游戏资源，运营能力强大，研制能力更强大，获得steam我省运营权，手游领域优势巩固。
完美世界做为国内仅次于百度、百度的格斗游戏开发、运营厂商，在手游时代就显现出了顶尖的格斗游戏开发能力，子公司同名格斗游戏《完美世界》曾一度登顶国产格斗游戏人气榜，旗下的《诛仙》系列可以说是网文改编格斗游戏最成功的运营案例之一，另外，我个人认为完美世界是除了西山居以外，最懂我省女性玩者的格斗游戏子公司。
研制能力是格斗游戏子公司的另一个核心消费市场竞争力，完美世界在这方面做得也不差，通过对比其他A股格斗游戏民营企业我们可以发现，完美世界的研制投入比例已经是最高水平。
子公司估值的短期催化是其与Valve的合作：完美世界于 2018 年 6 月 11 日与 Valve 签署协议，建立 Steam 我省，负责 我省大陆地区 Steam 运营。具体合作方式如下:完美世界在我省大陆建立、 运营及推广 Steam 我省;Valve 子公司提供软件授权、商标授权及相关技术 支持;完美世界负责将 Steam 海外格斗游戏产品引进 Steam 我省并进行本地化，同时负责推荐及支持我省格斗游戏产品在 Steam 我省的发售及运营。
2017年Steam 我省区活跃玩者数达至 3200万，其中绝大多事为了《绝地求生》而来，完美我省若成功运营Steam我省，将形成强大的平台效应，在手游领域把握流量优势，虽然合作的细节并未披露，但这一合作的战略意义已经可以预见。
2.湘电股份（002555）
主要逻辑： IP储备助力手机游戏开发，海外消费市场表现强劲。
湘电股份是典型的依靠页游起家的格斗游戏子公司，虽然没有研制运营大型手游的实力，但在运营页游和IP开发方面也有着不错的表现。2017 年子公司手机格斗游戏销售收入32.84亿元，同比增长100.3%，占总销售收入比重53.06%，在终端端格斗游戏取代手游的大背景下，子公司的页游转手机游戏战略也颇为成功：《永恒纪元》使用者和流水情况稳定，《传奇霸业手机游戏》上线30天流水即突破1亿元。同时，子公司在海外消费市场深耕多年，已向港澳台、东南亚以及欧美等地区发售运营近百款格斗游戏，涵盖ARPG、SLG、ACT、棋牌、 卡牌等多种类型。
虽然大多数人不会去玩这些格斗游戏，但是做为投资者不得不承认，这些格斗游戏真的很赚钱！
参考资料：
国金证券 | 左手百度，右手 Valve“内容为王”时代左右逢源的格斗游戏王者
海通证券 | 传媒金融行业研究框架及投资逻辑
海通证券 | 出海开启国内格斗游戏子公司高速成长新空间
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